Abstract： Franchise value is the patent＇s value of future rents that a bank is expected to earn from its access to protected markets，it arises from two main sources market-related and bank-related. With a panel data of five listed banks between 1999 and 2006 as the sample we can measure the franchise value using the method of Tobin＇s Q and constitution the model of multiple linear regression. Following with the market-related sources weakening the franchise value is declining. Then the efficiency of bank becomes the key factor of franchise value which is in favor of the bank＇s soundness.
Key Words：Listed Bank； Franchise Value； Tobin＇s Q； Panel Data
一、引言
商业银行不同于一般的工商企业，拥有特许经营权，基于银行内在特殊功能和外在市场优势，其具有获取超额收益的能力，因而银行牌照是有价值的，学术界称为特许权价值，国外已经对其进行了成熟的研究，而我国尚未引起足够重视。Buser、Chen、Kane(1981)和Marcus(1984)等人把特许权价值看作是一种银行牌照的价值。[1][2]由于银行业有其特殊性的要求，银行市场上实行许可制度，使得银行牌照的供给是有限的，因而牌照是一种不可转让的资产。这种市场准入价值与银行的管制程度成正比，管制越严价值越高。Lindley，Marchand和Mounts(2004)认为银行的牌照赋予银行获取租金的权力，并将特许权价值看成是贷款权期望价值的折现值。[3]Morrisonn(2004)认为，特许权价值是银行牌照持有人所拥有的租金，当这种价值很高时，银行所有者就倾向于谨慎经营以维持其特许权。[4]本文认为银行特许权价值是基于银行特殊的产业属性和功能特点赋予的一种获取未来租金收益的权力价值，简言之是银行与市场交易主体和政府监管主体之间的不完备合约最终产生的价值。
我国银行业目前处于转轨时期，发挥特许权价值的自律效应有利于我国银行发展的安全和改革的平稳过渡，然而随着我国加入WTO以来，对外开放的步伐越来越大，外资银行争相抢滩我国市场，加剧了我国银行业的竞争，从而势必会引起特许权价值的变化。本文的目的在于考察我国商业银行的特许权价值变化以及其影响因素，基于测算方法托宾Q的特殊性，选取的样本范围为我国5家上市商业银行：上海浦东发展银行、招商银行、民生银行、华夏银行和深圳发展银行，数据范围是1999-2006年之间。
二、特许权价值的形成要素分析
特许权价值的来源主要是银行外部环境和内部机制共同作用的结果，即一方面是由银行管制限制竞争而产生的，另一方面是由银行本身的特殊性决定。正如Demsetz，Saidenberg和Strahan(1996)指出的那样，银行的特许权价值主要有两个来源：市场相关和银行相关。[5]
1.市场相关
几乎在所有的国家，银行业都是高管制的，进入银行业必须获得权威机构发放的特许经营牌照，其大小由市场上银行的数目决定，因而进入壁垒有利于银行获得市场垄断力，但需要很高的进入成本。市场准入限制、地域扩张限制和业务许可使得市场呈现非完全竞争状态，有利于银行获取市场特权和垄断租金。这种租金最终来源于银行对资金的“低借高贷”能力和中间业务的专属权力。
2.银行相关
在同一个受到保护的市场上，不同的银行会有不同的特许权价值，它取决于银行的管理效率、声誉以及和客户的关系。银行的人力资本、管理手段、声誉以及客户信息都组成了其自身特质，这种特质往往具有交易成本的优势，促使银行获取一流竞争力。通过人力资本的最优化、声誉的无形化和信息的集聚化，使得银行能在市场份额既定的情况下，挤占弱势竞争者的市场地位，从而获取更多的特许权价值。同时知识的积累、技术的创新和资产的专用性都将赋予银行竞争优势。在既定的市场压力下，银行效率的提升能提高特许权价值。
从产生的本质来看，特许权价值是银行具有的各种优势的超额收益，优势具体包括垄断优势、信息优势、交易成本优势和声誉优势。第一，垄断优势是银行特许权价值的基础，垄断的形成又是通过价格的控制、业务限定和区域划分等实现的，这是形成特许权价值的硬要素，而其他属于软要素。第二，信息优势来源于银行的中介功能，通过长期与客户保持经营关系，集聚一定的信息，从而获得超额利润。第三，交易成本优势是银行持续经营的动力，银行作为资金的融通者，联接着市场的供求双方，从而完成一系列合约的交易，这是单个企业“黑箱”所不具有的能力，其交易成本始终小于各市场主体之间的交易成本之和，否则银行没有存在的意义，基于银行的交易成本优势，其具有超额收益。第四，银行是一种声誉组织，声誉是其立业之基，同时银行不同于一般的企业，具有经营的长期性、雄厚的资金实力和独特的品牌效应等，这些组成了银行的市场公信力，使银行具备了不断增值的必要条件。以上四种优势是银行所特有的生产性元素，是形成其特许权价值的基础条件。
图1特许权价值的形成要素
三、特许权价值的度量及其分析
1.度量方法：托宾Q
国外的研究都是用托宾Q来衡量银行的特许权价值，Tobin(1969)在提出股票价格的波动影响实体经济的传导机制中，设定一个Q值来表示公司的市场价值与公司的资本重置成本之比。Linderberg和Ross(1981)将托宾Q定义为资产的市场价值超过其重置成本的比例，估算非银行业的垄断租金。[6]由于特许权价值可以被描绘为市场价值超过重置成本的份额，托宾Q被广泛应用于度量银行的成长机会，成长机会是银行特许权价值的组成，因而并不妨碍其代表特许权价值。
在现有的文献中，主要有两种计算银行特许权价值的托宾Q算法：(1)使用银行资产的市场价值和账面价值之比(market to book value of bank assets)来计算，代表有：Keeley(1990)、Saunders和Wilson(1994)、Demsetz、Saindenberg和Strahan(1996)、Gropp和Vesala(2004)以及Stéphanie Stolz(2005)等人。(2)用股东权益或资产净值的市场价值和账面价值(market to book value of equity)来计算，代表有：Saunders和Wilson(1997)，Gallowey、Lee和Roden(1997)，Brewer、Mondschean和Strahan(1997)以及Furlong和Kwan(2006)。
本文采用第二种方法，由于资产市值不易获得，通常使用银行的股权资本市值(market value of banks＇ equity capital，简写为ME)和负债的账面值(book value of banks＇ liabilities，简写为BL)来代表。同时资产的重置成本也不易获得，使用资产的账面价值(book value of assets，简写为BA)来表示。用FV来代表特许权价值，公式如下：
FV=ME+BL-BA (1)
等式两边同时除以资产规模BA，然后加1，等式左边就是托宾Q的表达式，即
这一假定是特许权价值资本化为股权的市场价值而非资产的账面价值，因而，特许权价值越高，Q值就越大。由于Q值反映市场垄断力，所以其是衡量特许权价值的理想工具。在一个垄断市场上，Q值大于1，在完全竞争市场上，均衡Q值等于1。
2.计算结果
对于我国而言，银行的账面负债和账面资产都比较方便获得，然而银行市值在我国不易精确计算，由于银行股票分为流通股和非流通股，陈志武(2002)认为中国的非流动股可以按照0.7-0.8的比例折算。[7]本文认为特许权价值的高估不会影响其因素分析，因而直接以股票价格乘以银行股票总额来表示银行市值。
我国上市商业银行的特许权价值最大为1.54，最小为1.02，平均值为1.12。从行别的平均值来看，上海浦东发展银行为1.16，民生银行为1.11，深圳发展银行为1.14，招商银行为1.08，华夏银行为1.04，下降额度最大的是深圳发展银行为0.50，最小的是华夏银行为0.05；从时间上来看特许权价值逐年下降，尤其在2000-2002年间下降幅度比较大，而在从2003年开始下降幅度开始减慢，近两年内更是趋于稳定发展状态。
四、银行特许权价值影响因素的实证分析
1.影响因素变量的确定
对于特许权价值的决定变量的选取，我们按照其来源来划分。(1)市场相关变量：银行数量INS，利率差SPR，银行开放度COM。(2)银行相关变量：盈利能力ROE，资本充足率CAR，银行效率变量如CIR和EFF，清算价值LQD，流动性LIQ，资产规模ASS，杠杆性LEV和CDR，贷款集中度TOP，具体说明如表1。
表1变量的汇总说明表
商业银行风险偏好初探
外资银行参股对我国银行业的影响