公司治理中的代理问题(2)

第四部分  案例分析

——美国泰科国际有限公司舞弊案

4.1  公司简介

美国泰科国际有限公司（Tyco International Ltd，以下简称泰科）始创于1960年，其前身只是一个为政府部门提供实验服务的实验室。1973年，泰科在纽约证交所上市，开始了其全方位、多领域的扩张之路，目前他是世界最大的电气、电子元件制造商和服务商；海底通信系统的设计、生产、安装和服务商；也是世界最大的防火系统和电子安全服务的生产商、安装商和供应商；同时还是最大的流量控制阀门制造商。在医疗产品、融资与租赁、塑料和粘合剂领域，泰科公司也占据着主导地位。公司业务机构遍布80多个国家，其雇员超过26万。

4.2   舞弊事件

2002年初，泰科董事会发现首席执行官丹尼斯 · 科兹洛夫斯基（Dennis Kozlowski）未经董事会认可以及授权就将数额为2000万美元的奖金支付给前董事兼薪酬委员会主席沃尔什（Frank Walsh）作为泰科国际当时收购CIT金融公司过程中的中介费。但可惜的是，这并未引起泰科董事会的足够重视。

2002年6月，丹尼斯 · 科兹洛夫斯基因偷逃艺术品销售税180万美元而受纽约地区法院调查，但科兹洛夫斯基并未通知董事会配合调查，是得泰科的董事会差点被卷入妨碍司法公正的丑闻中去。在不到半年里发生的两件大事，让泰科的董事会十分愤怒，最终解雇了科兹洛夫斯基。

随着一系列调查的深入进行，泰科国际的高层管理人员的贪污、舞弊等行径相继暴露，到了2002年底，泰科国际撤换了60多名高管人员，包括首席财务官、法律总顾问、财务总监以及人力资源总监等等，此外泰科还撤换了整个董事会。

4.3   舞弊原因分析

在泰科国际这个案例中，管理人员肆无忌惮地侵吞并挪用了大量的资金，这些资金的所有权归泰科国际的债权人所有，而管理当局应该受股东所托正确使用这些资金，由于这些资金最后是受管理当局所控制，而股东与管理者之间、股东与债权人之间的委托代理关系就显得十分重要了。

4.3.1   公司股东与管理当局之间的代理问题

在公司规模不大的情况下，当所有权与经营权高度统一，此时股东与管理者之间是不会存在委托代理关系的，但随着公司的扩大，公司的所有者一方面没有足够的时间与精力去管理一个庞大的组织，另一方面，所有者有时对于行业的基本情况、公司运作规则并不是十分了解，毕竟管理是一门专业性比较强的学科。为了使组织能够更有效的运作，通常作为所有者的股东会在经理人市场上寻找有管理技能的人员组成公司的管理层，并把资金的使用权以委托代理的方式授权给代理人，但是个人都是追求自身利益最大化为目标的。正如案例中的首席执行官丹尼斯 · 科兹洛夫斯基，他接受泰科国际的董事会的委托，本应履行其职责，使股东的利益达到最大，但是，他却利用了董事会授予其的绝对权利多次为自己谋求个人利益。可以这么说科兹洛夫斯基担任首席执行官的10年，正是泰科国际的噩梦。科兹洛夫斯基协同首席财务官斯沃茨（Mark H.Swaltz）充分利用了“主要雇员贷款项目”（简称KEL项目）达到转移公司资产的目的，并让其流入到自己的腰包内。该项目设立于1983年，其目的是为了向高管人员提供条件优惠的贷款，帮助其支付因持有泰科股票而发生的税款，从而鼓励高管人员长期持有泰科股票。科兹洛夫斯基和斯沃茨从1997开始从公司贷出了大量的资金，但是90%并没有用于支付因持有泰科股票而发生的税款，而是被他们用于投资个人房产的纯私人目的。

通常为了缓解这种股东和管理层之间的代理问题，股东会对管理层实行监督与激励机制。 而监督机制的主要形式是设立一个监事会，监视会的主要职责主要有：监督董事会工作；监督公司各级干部的行为；审查公司业务状况，检查财务情况等。股东虽然对公司拥有所有权，但是一个自然人可以同时是好几个公司的股东，在这种情况下，董事会对于公司的实际运作情况并不是很了解，这就需要监事会发挥其作用，充当股东与管理层的中间人。而激励机制主要就是通过一系列奖励措施来激励管理层们更努力的工作。但是显然，这两项措施对于泰科国际并没有起到多大的作用。

首先作为高级管理人员，科兹洛夫斯基和斯沃茨显然没有很好的完成董事会所托，同样，作为董事会，也并没有很好的做好监督工作。这本应最密切的委托人与代理人何以会出现这样大的纰漏呢，前薪酬委员会主席沃尔什在这之间起了重大的作用。由前面的分析可知，董事会和管理层的委托代理的问题的症结所在是双方的信息不对称，而泰科国际的首席执行

官及首席财务官瞒着董事会，从慢慢侵蚀公司资产以各种名义去转移钱财，而且每次的行动又都不是一个小数目，为了不让董事会过多的干预他们的计划，他们以各种中介费为名贿赂了管理层和董事会的中间人沃尔什，这对于控制董事会的信息流是一个十分有效的方法，使得董事会所掌握的信息均是片面的。可见，当联系董事会及管理层之间的信息桥梁出现问题时，这对于公司将是一个灾难。

再有就是激励机制，虽然泰科国际为了刺激管理层的工作，提供了主要雇员贷款项目，但设立这这个项目之后并没有很好使其有效的运行，使得项目里的资金所用不当。个别高层管理人员把这项专款当成是一项零息贷款，成为奢侈生活的资金来源。科兹洛夫斯基就曾为其夫人举办了一场1000万美元的生日宴会。由于管理层的种种违法行为，使得投资者对于泰科国际的信心受到了一定程度上的打击，在2002年泰科国际的股价曾大幅度的下跌（如图），使公司资产严重的缩水。

4.3.2  债权人与股东之间的代理问题

从资产定价模型来看，风险越高，投资者所要求的预期收益就越高，这样才能弥补他所承受的高风险。而投资组合理论认为，若干证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但是其风险不是这些证券风险的加权平均风险，投资组合可以降低风险。其中的“证券”即是资产的代名词。为了取得较高的投资回报，股东更倾向于投资那些高收益的，而伴随高收益带来的高风险，他们则是通过同时持有多家公司的股权来减低风险。这样做的结果就是股权的价值得以上升，而债权的价值则随着风险的加大而下降。

还是以泰科国际为例，从1999年开始，泰科国际先后进行了700多项收购，总值达到80亿美元 ，对于这些并购事项，泰科国际从来没有对外进行过任何披露。收购与兼并的理论指出，企业在进行并购时可以取得如下的好处：（1）取得经营的协同效应。通过并购使得企业在生产规模上扩大，利用规模效应降低成本，另一方面，也使得整体规模在产业上的地位提高。（2）取得财物协同效应。由于公司并购会引起利益相关者之间的利益再分配。并购利益从债权人身上转移到股东身上，或从一般员工身上转移到股东身上，所以公司股东会赞成这种对其有利的公司并购活动。虽然有以上的好处，但一个兼并过程通常要关系着企业文化的融合，庞大的企业在协调各个部门及工作方面也需要花费更大的人力物力。可见，泰科国际的股东是可以从这700多项并购中取得巨大的收益的。

按照美国公认会计原则（GAAP）的规定，采用购买法时，被兼并企业在购买日后实现的利润，才可与购买方的利润合并。同样，被兼并企业在购买日前发生的损失，也不需要纳入购买方的合并范围。为了充分利用GAAP在利润合并方面的特殊规定，泰科与被兼并公司联手上演了一幕幕“合并魔术”。在众多被泰科兼并的公司中，可以发现这样一种“怪病”：被兼并公司合并前的盈利状况往往出现异常的大幅下降，而这种“怪病”往往在合并后迅速“不治而愈”。

泰科于1999年5月开始与Raychcm公司商谈合并事宜，在2001年第一季度，CIT公司实现盈利15930万美元，但合并完成前的两个月（4月和5月）却骤然巨亏7800万美元。更为神奇的是，在合并完成后的四个月中（2001年6月至9月30日），其盈利能力迅速恢复，共实现盈利25250万美元，是合并前5个月的三倍多，仅合并完成后的第一个月（6月份）就实现盈利7120万美元。事后泰科副总裁McGee承认CIT公司在泰科的要求下于2001年5月利用各种手段“调低”了盈利22160万美元，其中包括计提“信用损失准备”14810万美元（这一项目整个第一季度才提取了6800万美元）和合并重组准备5400万美元。同样的情景也出现在收购AMP公司的案例中。

归纳起来，泰科国际所使用的手段几乎是一致的，就是提前计提各种减值准备和费用，推迟确认收入，这样，在合并之前的那些损失将会按照GAAP相关准则予以免除，对于股东而言，他们只承担其中很少一部分的损失，剩下的损失将会被分摊给债权人。而在实现并购之后，当时没有确认的收入将被确认，这一部分的利润则会被纳入泰科国际的合并报表上。利润的虚增会使泰科国际的年报十分完美，让投资者相信泰科国际是十分有潜力的，对其信心大增，在股票市场上的表现就是股价的持续走高，股东的利益不断在扩大，但是债权人的利益并没有随着风险的增加而增加，因为他们的回报是固定的利息收入，因此，一般情况下，债权人是不愿意看到如此高风险的投资的。

那些通过手段得来的泡沫化的利润终归只是暂时的。2002年，首席执行官科兹洛夫斯基等高管的丑闻相继被曝光，泰科国际的董事会在介入调查之后，又开除了11位高层管理人员，这使得投资者们开始惊慌。此时，人们才发现，在过去的收购中，有90%都是存在着猫腻的，价值都低于5000美元。

4.3.3  案例小结

从安然、美国环球电讯再到的泰科国际，难道这只是一个个的偶然么？在公司治理方面走在世界前端的美国资本市场尚且如此，那么其他地方呢？这一系列的新闻出台使得市场上的信任出现了空前的危机，通过案例可以总结出一些公司治理中委托代理机制不当所导致的结果。

1、容易发生代理人道德风险，产生内部人控制

当代理人拥有了权力但其报酬却与付出不相符的时候，他便可能利用权力来损害公共利益，在追求自身利益时不惜损害委托人的利益，这就增加了代理成本。最通常的表现形式就是贪污腐败，而信息不对称则是为腐败提供了可能，高层管理者们结成了利益同盟，相互联系，使各自的权力加大，并更加的运用这些权力去追求私人利益的增加，使公司资产大量流失。

首席执行官与首席财务官掌握了巨大的权力，他们运用这个权力，只手遮天，隐瞒会计信息，利用信息不对称，控制着整个泰科国际集团的重大决策，不管这个决策是否有利于集团的利益。

2、使得会计信息失真

会计信息失真是由于公司所有权和经营权分离，在委托代理制的条件下，公司利益各方在一定的公司治理结构下互相作用的结果。作为泰科国际的高级管理人员，科兹洛夫斯基和斯沃茨刻意欺瞒了对自己不利的一些会计信息。比如2001年6月，泰科以1150万美元的现金和558万股Tycom公司股票的代价取得了 1500万股Flag电信公司的股票。但是，随着电信行业的不景气，Flag公司股票价格大幅下跌。但科兹洛夫斯基和斯沃茨为了突现出自己在公司的工作成果，保证自己在经理人市场上的优势地位，仍宣称该交易为泰科国际带来了8000万美元的收益。

3、中小股东并不关心公司的经营状况

     作为中小股东，他们也应该对公司的发展有监督的权力，但是要实质上的监管需要大量的会计信息，而要获得真实会计信息则要一定的代理成本，中小股东的股份不多，他们并不愿意去支付那一笔很可能大于他们收益的费用，因为会计信息是一种“公共产品”，只要大股东们披露了真实的会计信息，那么他们一样可以得到。作为一个理性的投资人，中小股东当然不愿意去插手管理公司的日常事务，所以当泰科国际的高层管理人员中饱私囊，即使有小股东发现也没有任何人站出来提出异议。

第五部分  对策及结论

通过以上的理论阐述和案例分析，我们不难发现公司治理是建立在决策科学观念上的一个概念。完善的公司治理 不仅需要一套完备有效的公司治理结构，更需要若干具体的超越结构的治理机制；不仅需要通过股东大会、董事会和监事会发挥作用的监控机制，而且需要一系列通过证券市场、产品市场和经理市场来发挥作用的治理机制，如公司法、证券法、信息披露、会计准则、社会审计和社会舆论等。所有的措施最终的目的只是让各项代理成本之和最低。

1、完善激励与监督机制

针对于有些管理人员因付出与收入不相符而刻意制造虚假信息以牟取私利的情况，一方面可以给予物质的补偿使得在个人心理上达到的收支平衡状态，另一方面，加强监督管理，让这些人没有机会利用职权欺上瞒下。

对于建立契约机制的目的，最主要的是如何有效的协调好由所有权和控制权分离所引起的可能的利益冲突，从而根本上的解决委托代理问题。无论是从正面的激励或是反面的限制来讲，要达到契约最优就是要控制激励或者限制的变量，找出影响激励（限制）股东最大的因素，从而花最少的成本产生最佳的效果。

（1）激励契约

所谓激励，就是要使经济活动当事人达到一种状态，在此种状态下，他具有某种从事经济活动的内在推动力，也即调动人们的积极性。由于资源的稀缺性，当公司各部门都在追求自身利益最大化，个人行为就将变得消极，此时激励就很有必要了。

委托人在契约中要设定一个条款，采用激励机制以诱使代理人按照委托人意愿努力的为其办事。在竞争环境中，委托人必须设法引导代理人，以降低代理成本。

1 利益激励机制

作为激励机制最基本的利益机制，首先必须保证代理人的独立利益，其次也可以改变管理人员的收入形式，让其享有一定的剩余利益，包括基薪收入、高额退休金、风险补偿金等等。

2 期权激励机制

一般的对于管理层的激励是薪酬与公司整年业绩挂钩，发放股票期权，一旦自身的利益与公司股东利益被紧紧的捆绑到一起以后，管理人员会更多的做出有利于公司的决策，当然对于管理者薪酬的支付结构应在激励和保险之间达到一个平衡。

3 职位激励机制

有的时候，物质上的激励有时候并不是所有人都追求的，董事会要充分尊重员工的自我 选择，实行以人为本的激励机制，与此相对应的就是事业发展与规划管理，企业可以通过人力资源部门，将员工追求个人事业发展的行动纳入到企业发展中的人力资源配置和内部培训中。

（2）监督契约

监督是要查看并督促，就是要公司的利益主体针对公司经营者在经营过程中一系列行为做出客观而及时地审核、监察与督导的活动。公司内部的监督主要就是使公司所有者与经营者之间权利的相互制约。

对经理层的监督就是表现为一种制衡关系，通过行使聘任或者解雇经理层人员、制定重大和长期战略来约束经理层人员的行为，以监督其决议是否得到贯彻执行以及经理人员是否称职。

在对于管理人员的约束方面也不应局限于监督和行政处罚。毕竟行政上的处罚非但没有使利益受损者得到应有的补偿，那些高管人员的利益也没有受到被触及。新推行的《萨班斯-奥克斯莱法案》对于管理人员的监督就提高到了外部立法上来，这样，高层管理人员将要为自己故意的舞弊行为负刑事责任。但总的来说，一切的监管行为都应以避免高管人员犯错为目的，而不是处罚。

共3页: 上一页 [1] 2 [3] 下一页