2008年股票市场运行展望(2)

三 趋紧的市场资金难以支撑市场行情持续发展

短期来看，资金是推动股价上行的直接动力，市场行情的持续发展需要越来越多的资金的支持。但是，2007年9月以来，具有较强交投欲望的资金的逐渐枯竭已成为A股市场行情继续向上发展的根本障碍。

1.高企的交易成本是A股市场的难以承受之重

市场行情的持续发展离不开活跃的市场交易。但是，印花税提高0.2个百分点的政策大幅提高了市场交易成本，大量资金正通过印花税、交易经纪费用等方式源源不断的流出市场。

考虑到单边0.3%的印花税、平均0.2%的交易经纪费用，一次市场交易的总成本高达成交额的1%，那么按照沪深两市日均2000亿成交额计算，每日产生的交易成本即高达20亿元，一个月的交易成本将达420亿元，一年将高达5000亿元。

数据显示，在5月30日起证券交易印花税税率上调政策和市场交易量放大的共同作用下，2007年前三季度我国证券交易印花税达1436亿元，其中主要发生在印花税税率调整后的4个月；前三季度，沪深两市总成交额分别达25万亿元和13万亿元，投资者经纪费用高达1500亿元左右。两项合计，总交易成本接近3000亿元。第四季度，市场的总交易成本仍将在1200亿元以上。2008年，如果A股市场在2007年9月底的基础上再有较大而持续的上升，那么高达8万亿元以上的流通市值规模至少需要每日平均2000亿元以上的交易规模，每日的印花税、股票经纪佣金费用至少在20亿元以上，全年将在5000亿元以上。

每日20亿元左右的交易成本看似很少，但日积月累，其总额将是可怕的。随着时间的推移，居高不下的交易成本对市场的负面作用将日益显现，并将成为行情发展的重大障碍。

2.市场融资膨胀将吸收巨额资金

2007年以来，特别是2007年第三季度以来，A股市场融资规模急剧膨胀，成为市场资金的吞噬器。数据显示，2007年前三季度，随着中国平安、建设银行、中国神华等大盘蓝筹相继回归A股市场发行股票，进行巨额融资，A股市场IPO融资总额高达2983.27亿元，仅比2002~2006年五年新股融资总额低58亿元；104家公司进行了定向增发或公开增发，剔除定向增发中资产、股权的部分后，增发融资总额达1267.09亿元，比2002~2006年五年的增发融资总额还多69.54亿元。前三季度，IPO、增发（不含实物资产）合计融资达4250.36亿元，再加上配股和可转换债券融资200多亿元，A股市场总融资额高达4500亿元，其中第三季度即高达2500亿元以上。第四季度，随着中国石油等大盘股的发行，A股市场融资额估计将达2000亿元。全年A股市场融资所吸纳的资金将高达6500亿元左右。

中外股票市场发展实践表明，随着市场行情的持续发展，市场融资热情将越来越高，市场融资规模将越来越大。2008年，A股市场融资总规模将和2007年不相上下。首先，A股市场新股首发仍将保持较高频率，融资总规模可能较2007年有所下降，但降幅将不大。其次，市场再融资将进一步提速，融资规模将进一步提高。随着上市公司业绩的持续增长，越来越多的上市公司将满足再融资的条件，而越来越高的股价将大大刺激上市公司的再融资欲望，并为上市公司提高融资规模提供极大的便利条件。

3.对外证券投资加速放行将分流巨额资金

2007年以来，面对快速增长的外汇储备带来的国内流动性日益泛滥的巨大挑战，管理层正加速制定境内居民投资境外证券市场的政策措施。其中，QDII和港股直通车影响巨大，将极大地分流A股市场资金。

（1）QDII规模急剧扩大。2007年9月份以来，随着基金QDII的正式成行，QDII规模正迅速膨胀，正在分流A股市场的巨额资金。截至2007年10月中旬，短短一个多月内，南方、华夏、嘉实、上投摩根、海富通、华宝兴业、长盛和工银瑞信等8家基金管理公司相继获得QDII资格，南方、华夏、嘉实、上投摩根相继共获得总额190亿美元的投资额度，四家公司的首只QDII基金不到一个月内相继闪电成立，首发募集份额分别高达299.98亿份、300.56亿份、297.50亿份和300亿份，分流资金高达1200亿元。并且，另外四家公司的QDII产品正在积极准备，蓄势待发，将在短期内吸收资金达1000多亿元。2008年，随着其他基金QDII产品的继续问世和保险公司、证券公司等的QDII陆续成行，QDII规模必将进一步膨胀，很可能再吸收超过3000亿元以上的境内资金。

（2）港股直通车将分流相当资金。2007年底2008年初，港股直通车将正式成行，市场预期初期投资总规模将在300亿美元至500亿美元，将分流A股市场资金达人民币3000亿元左右。

4.解禁限售流通股减持将产生巨大潜在资金需求

2006年4月以来，第一批限售流通股开始解禁；2007年4月以来，第二批限售流通股开始解禁；2008年4月开始，最后一批限售流通股将陆续解禁，截至2008年底绝大多数A股都将可流通，可以随时减持。

2007年9月以来，随着A股股价的节节攀升，A股市场市盈率已经攀升历史高位，解禁限售流通股的减持愿望越来越强，减持动作越来越快。从公开的大非减持公告来看，2007年第三季度有71家次，其中，7月份只有7家大非减持，8月份开始上市公司大股东和实际控制人的减持行为进入高峰，9月份大非减持公告达35家次，创下单月大非减持家数新高。

2008年，如果市场行情进一步向上发展，必将诱发更大规模、更加猛烈的减持风潮，直接抽走巨额市场资金。可以说，解禁限售流通股的可能减持行为将是2008年市场整体行情拓展的最大障碍。

5.投资者获取巨额收益逐步退出市场将带走巨额资金

2006年以来的持续牛市使广大投资者获得了不菲的账面收益，而随着A股市场整体估值水平逐步攀升历史高位，一批接一批的投资者正相继退出市场，而这部分逐步退出的投资者恰恰是那些经过多年股市历练、相对成熟的投资者，也正是他们经过多年熊市的考验后收获了此轮牛市行情最丰硕的成果。2008年，如果A股市场继续向上大幅拓展，将进一步加大、坚定投资者的退出力度，从而将可能带走高达数万亿计的市场资金。

上述五类主要的现实和潜在的资金流出和分流将对市场施加无以复加的压力。其中，前三类较为明确的市场资金消耗和分流基本上从2007年8月后开始发生，因而在短短两个月左右的时间内，其效应尚不显著，并未有对A股市场产生明显的不利影响的迹象。但是，随着时间的推移，其不利影响将会逐步显现出来，对市场形成严峻考验。而后面两项潜在资金流出将在相当程度上制约2008年市场行情向上拓展的空间，即使可能短期内会出现整体性较大涨幅，那也将是昙花一现，难以持久。

四 基金流动性风险是市场重大隐忧

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