我国近年的货币政策集中在利率的调整上，在1996、1997年三次降息的基础上，1998、1999年又四次为适当扩大货币供应量主动降息，幅度之大、频率之高极为罕见，1998、1999年两次下调存款准备金率、存款准备金利率多次相应调整，改变再贴现利率生成机制。但是政策效果不十分理想。尽管从 理论 上国内外专家学者从不同角度给予了解释说明，主流的观点认为是利率传导机制存在多种制约因素不畅造成的，因此主张利率市场来提高货币政策的有效性。这是一个 发展 方向，但是对利率市场化的进程需慎重对待，许多国家实行利率市场化的实践和大量的实证 研究 表明，利率市场化会因为利率的不规则波动而加剧银行体系的脆弱性，甚至引发银行危机。asli demirg-kunt和enrica detragiache(1998)利用经验数据模型，对26个危机时间实证分析，证实了的确存在利率市场化 影响 银行脆弱性，加大危机发生的概率。黄金老（2001）认为利率市场化将给商业银行带来系统性的阶段性风险和非系统性的恒久性风险。因此，我国利率市场化还有很长的路要走，利率传导机制对货币政策的有效性的制约将不会在短期内消除。利率传导渠道发挥作用的完善的市场体系前提条件，我国更不可能短时间建立。与发达国家基本完善的市场体系相反，我国正处于一个由封闭的计划 经济 体系转向开放市场经济体系的过度阶段。市场机制不健全，非货币 金融 资产与货币金融资产、金融资产与实际资产之间的联系不紧密，反馈不灵敏，金融体系与实际经济体系各行为主体和运行环节之间协调性差，缺乏互动性，因而利率传导机制的资产结构调整效应与财富变动效应，无法与其在市场发达、完善经济中的作用相提并论；真正发挥货币政策传导机制功能的，恰恰是发达国家即便存在也处于次要地位的信用传导机制。与传统的利率传导机制相比，信用传导机制理论更加突出了金融市场缺陷对货币政策传导机制的影响，因而其存在性及有效性都取决于现实经济中金融市场的缺陷程度究竟有多深。
从信用传导机制分析，从银行贷款途径来看，就很容易解释我国经济运行的态势、货币政策的效果。从1984年人民银行专门行使中央银行职能到1998年取消贷款规模限额控制，我国长期存在特殊的资金供给体制，四大专业银行几乎垄断了 企业 的资金来源，企业生产投资直接取决于银行贷款的供给，为防止信贷失控、经济过度膨胀，中央银行制定信贷计划控制贷款规模，贷款规模管理是主要的货币政策操作手段，货币政策传导机制为：中央银行→贷款规模→商业银行（专业银行）→贷款配给→企业→政策目标。从理论上讲，当局只要控制住贷款规模，就能够控制企业、 社会 的资金量，实现政策目标。但是，由于产权关系上国有企业与国有银行的一致性，银行的信贷配给非均衡，国有企业的银行信用可获得性大于其他性质的企业（见表1），国有企业借款是成本约束差，资金需求对利率的不敏感、缺乏弹性，信贷规模时常突破，加上国有银行承担政策性业务，是国有银行积累了大量不良贷款，成为我国 目前 最大的金融风险隐患。虽然如此，对于我国投资推动型的经济增长来说，银行贷款功不可没。尽管存在一些由于我国体制不合理所造成的 问题 ，总的来说在财政政策作用有限，国家宏观经济管理主要依靠货币政策的背景下，以银行贷款传导途径的货币政策是十分有效的。王振山，王志强（2000）采用协整检验及granger因果检验法，从实证的角度出发，对我国货币政策传导途径进行分析研究：得出无论是在 80年代还是在 90年代，信用传导渠道都是我国货币政策的主要传导途径的结论。
1998年国内外经济形势的变化，政策目标由治理过度需求引发的通货膨胀转变到对付需求不足造成的通货紧缩，尽管当局采取了取消贷款规模、大幅度下调利率、两次下调存款准备金率、调低准备金存款利率、调整信贷政策和再贷款政策、加强对商业银行的“窗口指导”鼓励贷款等多项扩张性货币政策措施，为企业资金需求和银行资金供给提供了宽松的环境，但是银行贷款的增长幅度远小于过去，也小于同期存款的增长，存款余额与贷款余额之间的差额在不断攀升（见表2），截止到2001年底已达3.13万亿元人民币，1998年开始实行的积极财政政策，增发的国债几乎全部被商业银行等金融机构购买持有，这虽提高了资金的流动性，有利于防范流动性风险，但与中央银行政策意图相左。取消贷款规模后，货币政策信用传导机制发挥作用的一个重要前提——中央银行能够通过准备金操作影响贷款的供给能力降低了，这可从中央银行对商业银行的负债减少、商业银行的资产中国债比重增加、贷款比重相应减少反映出来（见表3），中央银行通过商业银行投放基础货币、增加社会信用的渠道似乎不灵了；如果考虑到取消贷款规模控制，同时要求银行实行资产负债比例管理和风险管理（当时用意是担心放弃直接控制后宏观控制不住），在金融方面，防范和化解金融风险的任务成为头等大事，要求商业银行降低多年积累的不良贷款比例，商业银行对风险意识空前增强，对信贷工作提出了贷款质量终身负责制和新增贷款不良比率为零的指标要求，贷款更谨慎了等因素，就容易解释了。一般而言，风险资本比例控制的引入会削弱中央银行扩张银行贷款供给的能力，因为一旦银行达到法定风险资本比例的底限，宽松的货币政策也无法促使银行增加贷款，而只能造成不受风险资本比例要求约束的有价证券持有额上升；此时即便并非所有银行均受法定风险资本比例约束，由于锁定效应的存在，即客户往往无法从任意银行融资，而必须依赖其业务往来银行的贷款，货币政策经由银行借贷机制传导的效力也将大大降低 (kashyap和stein,1994)。
虽然1998年以来央行出台一系列增加货币供给、信贷规模、扩大内需的货币政策，但是，由于存在体制缺陷，国有企业借款大量烂账，造成国有银行高比例的不良资产，限制了其风险的承担能力；资产负债比例管理指标和金融风险管理的要求，也使国有银行强化了信贷人员的责任、提高了贷款的
条件。加上国有企业负债率高、信贷风险大，银行不愿对其增加贷款；非国有企业由于产权歧视、成本约束等原因，银行不敢对其贷款，因此，形成了银行“惜贷”、企业“惜借”（见表4），信贷活动不活跃的信贷紧缩的现象（樊纲，1999；钱小安，2000）。近年金融机构的整合，中小金融机构数量的减
少又加重了这一信贷紧缩现象。具体表现为金融机构存款增长大于贷款增长、存贷款差额日益增大（见表2），信贷规模扩大不多，储蓄转化为投资存在障碍，货币政策对投资需求的启动作用不大。通过信用传导机制，信贷紧缩导致企业投资支出减少，抵消了降息的货币政策效果和政府投资的积极财政政策效果，民间投资难以启动。在中国当前，经济增长是投资推动型的，自1998年以来政府投资支出对经济增长的效果是十分明显的。但是不论从理论上还是实证研究均表明，与民间投资相比政府投资是一种低效的投资（见表5），只有带动民间投资才是经济增长的正轨，否则，中国积极的财政政策有可能步入“日本式”陷阱（由于日本政府长期财政扩张，陷入债务扩张“陷阱”，导致财政危机），使我国政府成为投资的主力军。为了促使金融机构将其过高的流动性资金转化成现实的社会信用供给量，央行先后出台了一系列货币政策，如开放了同业拆借市场，多次下调了再贷款利率、再贴现利率及存款准备金利率，扩大了对中小企业贷款利率浮动幅度，建立了贷款担保基金，以及出台的股票质押贷款等政策。这些货币政策为金融机构将其过多的流动性转化为社会信用供给创造了有利条件，短期内使企业与居民的信用可得性和流动性水平得以提高，有助于货币政策的预期目标的实现。
但是，中央银行制定的上述政策措施，在实质经济投资收益预期不看好，远低于证券投资收益的情况下，企业和银行都没有动力增加对实质经济的投资和贷款；相反，新增货币供应和贷款大多通过合法或违规的途径流入股市，源源不断的资金供应使股市从1999年5月到2001年6月两年多来屡创新高，证券投资的高收益预期变为现实。这种实质经济投资收益预期与证券虚拟经济投资收益预期的偏离，在我国企业和居民存在较高的风险偏好和较低的时间偏好的情况下，大量企业把从银行借来的、股市“圈”来的钱，不是进行实质项目的投资，而是通过委托理财等种种途径投入股市，投资者在股市上涨财富增加时，不是增加消费而是继续把投资收益投入股市，这使股票市场本身应有的财富效应对消费需求和托宾的q值效应对投资需求的刺激作用难以发挥（石建民，2001）。
综上所述，自1997年以来我国货币政策的弱效，从信用传导途径解释是由于银行贷款规模增长幅度回落，甚至有些年份出现了负增长（樊纲，1999），并且有限的贷款增长，在实质经济投资收益与证券投资收益存在与其偏离的情况下，大多投入到证券市场虚拟经济中，而不是实际项目、实质经济。另据调查表明，近年新增银行贷款60%以上投放到对国民经济贡献率30%的经营机制没有大改变、信贷使用效率很低的国有企业（见表5），仅有不足40%投放给对国民经济贡献率70%的非国有经济体（见表1）。这种非均衡性的信贷资金配置和结构性信贷抑制势必造成货币政策效果低弱。在市场日益开放、竞争日趋激烈的环境下，提升政府的宏观调控能力，提高中国经济的整体实力、国际竞争力，急需改变这一信贷市场的制度缺陷。
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